貴人鳥尷尬了 “復(fù)牌跌停”的背后

4月19日，因涉及威康健身重大收購(gòu)而停牌并連續(xù)3次延期復(fù)牌的貴人鳥正式復(fù)牌，開盤即跌停，報(bào)于27.68元。這距離其發(fā)布停牌公告，已過(guò)去了4個(gè)多月。

早在2017年3月13日，貴人鳥便拋出關(guān)于擬27億元收購(gòu)?fù)�康健身的預(yù)案以及控股股東和相關(guān)股東的減持計(jì)劃，便引起了體育產(chǎn)業(yè)圈的廣泛關(guān)注。而在4月18日披露的交易預(yù)案修訂稿顯示，威康健身100%股權(quán)的對(duì)價(jià)支付將以股份和現(xiàn)金相結(jié)合的方式進(jìn)行。其中包括貴人鳥將以發(fā)行股份和支付現(xiàn)金的方式分別收購(gòu)?fù)�康控股、上海昱羽持有的威康健�?5%和25%的股權(quán)，交易價(jià)格初步確定為27億元。

貴人鳥收購(gòu)?fù)�康健身，是A股市場(chǎng)涉及健身產(chǎn)業(yè)的第一例。同時(shí)，威康健身業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)的披露也讓“神秘”的健身會(huì)所行業(yè)揭開了面紗。

先帶大家看看備受關(guān)注的“烏龍門” 和 “跌停門”是咋回事？

更名"一日游"風(fēng)波，讓貴人鳥打了臉

今年3月，貴人鳥發(fā)布公告稱，為了實(shí)現(xiàn)全面布局體育產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃，貴人鳥擬更名為“全能體育”，貴人鳥說(shuō)沒(méi)就沒(méi)了？

新名稱還未宣傳推廣，轉(zhuǎn)眼第二天，貴人鳥又官方宣布，經(jīng)董事會(huì)審慎決定，以9票同意，0票反對(duì)，0票棄權(quán)取消了更名事項(xiàng)，待重新擬定公司名稱后，再另行公告。結(jié)果這事兒自然不了了之了。

此番鬧劇引發(fā)廣大網(wǎng)友吐槽：“公司改名字之前都不需要和董事會(huì)商量嗎？”

雖然貴人鳥更名遭遇網(wǎng)友吐槽，但是閩企貴人鳥從一家“體育用品”公司，到一家“體育”公司，定位上抹去了兩個(gè)字的貴人鳥在體育風(fēng)口到來(lái)的時(shí)候，邁出了傳統(tǒng)運(yùn)動(dòng)品牌中最積極的轉(zhuǎn)型步伐。

貴人鳥27億元重磅收購(gòu)康威健身，卻遭復(fù)牌跌停

早在2017年3月13日，貴人鳥便拋出關(guān)于擬27億元收購(gòu)?fù)�康健身的預(yù)案以及控股股東和相關(guān)股東的減持計(jì)劃，便引起了體育產(chǎn)業(yè)圈的廣泛關(guān)注。

市場(chǎng)興奮的是，終于在體育上市公司中，有一家開始對(duì)實(shí)際有利潤(rùn)規(guī)模的資產(chǎn)進(jìn)行大手筆的收購(gòu)；而行業(yè)興奮的是，此前多年一直沒(méi)有被證券化以及財(cái)務(wù)從未公布的健身行業(yè)，其神秘面紗就要揭開，由此健身領(lǐng)域的春天是否會(huì)到來(lái)。

但四個(gè)月過(guò)去，貴人鳥復(fù)牌釘板跌停，市場(chǎng)如此冷酷不買賬，已連續(xù)3日跌停，公司市值一下蒸發(fā)數(shù)億，陰霾籠罩。

“交易談判結(jié)束，不應(yīng)該是漲停嗎?”是否有朋友這樣發(fā)問(wèn)。

其實(shí)，貴人鳥復(fù)牌跌停不是世界末日，甚至是在意料之中。關(guān)于這樁備受關(guān)注案例，背后這幾點(diǎn)邏輯和變化值得關(guān)注。

1、大環(huán)境變天，A股首季度持續(xù)陰跌

很多人不理解，這樣一場(chǎng)重磅的行業(yè)大并購(gòu)，可能誕生的是A股的健身概念第一股，最終復(fù)牌會(huì)被市場(chǎng)如此冷落。

但A股的并購(gòu)交易，絕非只是公司和標(biāo)的之間的單一邏輯，背后整個(gè)大盤環(huán)境和政策或許也起到舉足輕重的作用。

貴人鳥停牌在去年12月9日，過(guò)去四個(gè)多月里，A股上證綜指從3300點(diǎn)之上回跌到了3100點(diǎn)左右;同期，深圳成指的從13100點(diǎn)下跌至今日的10300點(diǎn)之上，整個(gè)大盤處于一個(gè)陰跌回調(diào)的周期之內(nèi)。

政策面的指向就更為明顯。從去年年中之后，整個(gè)A股市場(chǎng)的監(jiān)管就是放開IPO，同時(shí)打壓各類借殼、并購(gòu)等概念題材的炒作性交易。在這個(gè)周期之內(nèi)，過(guò)去兩年估值偏高被市場(chǎng)爆炒的新興行業(yè)，包括VR、體育、影視娛樂(lè)、游戲和營(yíng)銷等等板塊，近期都有一波系統(tǒng)性下跌。

再看兩個(gè)例證，2016年上市的體育次新股三夫戶外，從去年11月底開始到目前為止，股價(jià)從122元高位掉到了46元上下，市值已經(jīng)被打壓到了34億元附近。而今年3月剛剛上市的體育新股牧高笛，從3月27日上市漲停連板結(jié)束之后，股價(jià)從83元一路跌至52元之上，一家新上市的公司，市場(chǎng)同樣被打壓在30億元左右。

▲牧高笛上市后股價(jià)走勢(shì)，近期持續(xù)回跌

▲三夫戶外近期股價(jià)走勢(shì)，3月以后股價(jià)跌幅達(dá)24%

這也就不難理解貴人鳥復(fù)牌的跌停。停牌期間，政策趨嚴(yán)，市場(chǎng)回調(diào)，本身大環(huán)境不好的情況下，復(fù)牌后市場(chǎng)一定會(huì)補(bǔ)跌，股價(jià)回調(diào)并不稀奇。

2、上市公司市值較高，收購(gòu)交易估值太貴?

如果做一些簡(jiǎn)單和定性的預(yù)估，其實(shí)是可以判斷此次交易后股價(jià)的走勢(shì)情況。

根據(jù)此前公布的交易額，此次雙方收購(gòu)?fù)�爾士健身品牌的估值價(jià)格在27億元。

2016年，整個(gè)威爾士健身貢獻(xiàn)出來(lái)的利潤(rùn)大約為4000多萬(wàn)元。根據(jù)業(yè)內(nèi)得到的消息，雙方的協(xié)議收購(gòu)應(yīng)該是以一部分現(xiàn)金加增發(fā)股權(quán)的方式。對(duì)賭的條款，可能是在未來(lái)3年內(nèi)威爾士健身品牌累計(jì)盈利5億元之上。如果平均分?jǐn)偟矫恳荒曛�，威爾士需要完成的利�?rùn)指標(biāo)就變?yōu)?億元之上，以2017年末計(jì)算，27億元對(duì)應(yīng)的收購(gòu)市盈率可能在20倍左右。

對(duì)于上市公司并購(gòu)標(biāo)的來(lái)說(shuō)，一般是15倍左右。20倍以上的并購(gòu)價(jià)格，顯然已經(jīng)不便宜。

另一方面，如果以停牌前貴人鳥約190億元的市值計(jì)算，并購(gòu)?fù)瓿芍�后大約在220億元，原本公司主業(yè)3億利潤(rùn)，加上威爾士每年算2億元的利潤(rùn)就是5億元。220億元市值除以5億元的單年利潤(rùn)，可以看出并購(gòu)交易之后，公司的市盈率至少在40倍之上。

對(duì)于一家并購(gòu)了利潤(rùn)標(biāo)的上市公司來(lái)說(shuō)，利潤(rùn)并入之后仍然有40倍的市盈率，這是相對(duì)較高的一個(gè)估值。二級(jí)市場(chǎng)的買方就會(huì)忐忑，并購(gòu)?fù)瓿芍�后估值還是那么高，后續(xù)的追漲空間到底有多大。

事實(shí)上，在貴人鳥停牌之前，市場(chǎng)提前獲取利好已經(jīng)有過(guò)一波追漲。從去年9月到12月，公司股價(jià)從24元上漲到31元附近，漲幅近30%。

如果再去掉這部分提前上漲的市值，那復(fù)牌之后貴人鳥股價(jià)向上沖擊的空間就進(jìn)一步壓縮。以至于市面上的資金持謹(jǐn)慎觀望態(tài)度，也就不難理解。

3、健身產(chǎn)業(yè)太過(guò)于傳統(tǒng)，缺乏有效增長(zhǎng)和想象力?

其實(shí)，從去年12月宣布并購(gòu)?fù)�爾士到如今，幾個(gè)月的時(shí)間，二級(jí)市場(chǎng)對(duì)健身也是由熱到冷的過(guò)程。

早期，大家對(duì)健身市場(chǎng)都很感興趣。健身無(wú)疑是目前體育行業(yè)現(xiàn)除去鞋服制造之外，現(xiàn)金流最好的一塊領(lǐng)域。以及身邊健身人群迅速膨脹，都讓二級(jí)市場(chǎng)投資者充滿預(yù)期。

但客觀說(shuō)，本次貴人鳥并購(gòu)的威爾士，是行業(yè)內(nèi)部存量的老牌和傳統(tǒng)型公司。

既然是傳統(tǒng)，就有一定的弊病。比如傳統(tǒng)健身行業(yè)重資產(chǎn)跑現(xiàn)金流生意的模式，無(wú)法在賬面體現(xiàn)利潤(rùn)，就是健身房行業(yè)最頭疼的問(wèn)題。除此之外，傳統(tǒng)健身房重銷售輕服務(wù)，業(yè)績(jī)規(guī)模的天花板是否過(guò)分明顯等等。

這些都是幾個(gè)月來(lái)，二級(jí)市場(chǎng)投資人開始逐步追問(wèn)的問(wèn)題。也可能是他們猶豫是否下注投資的又一決定因素。

“收購(gòu)標(biāo)的不錯(cuò)，但估值有點(diǎn)高;短期內(nèi)看威爾士業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)沒(méi)問(wèn)題，但長(zhǎng)期來(lái)說(shuō)重銷售輕服務(wù)的模式可能透支未來(lái)的增長(zhǎng)性。”一位北京大型買方基金經(jīng)理說(shuō)。

4、過(guò)會(huì)仍存在不確定性

截至目前，雙方交易的協(xié)議已經(jīng)公布，但因?yàn)榭赡苌婕暗皆霭l(fā)股份收購(gòu)的問(wèn)題，關(guān)系到中小股民的利益，就需要證監(jiān)會(huì)的審批。截至到現(xiàn)在，是否能順利過(guò)會(huì)并沒(méi)有明確信息。

對(duì)監(jiān)管層來(lái)說(shuō)，因?yàn)楹芸鞎?huì)到年中，可能會(huì)看收購(gòu)標(biāo)的第一年的半年業(yè)績(jī)完成情況，決定最后是否給予通過(guò)。

這或許是另一個(gè)會(huì)讓投資機(jī)構(gòu)擔(dān)憂的因素。但無(wú)論如何，在如今的A股市場(chǎng)里，并購(gòu)講故事的邏輯，真的沒(méi)有那么吃香。

5、A股大環(huán)境價(jià)值回歸，體育公司隨行就市

綜上，在整個(gè)A股陰跌、并購(gòu)交易政策監(jiān)越發(fā)嚴(yán)格、體育等新興板塊短期被打壓、公司估值和收購(gòu)標(biāo)的估值相對(duì)較高、交易存在不確定性等種種因素下，這樁被給予厚望的交易，復(fù)牌跌停似乎就不足為奇。

未來(lái)是否會(huì)繼續(xù)下跌，何時(shí)開板不好判斷，但短期內(nèi)有一個(gè)強(qiáng)烈向上的行情已是不可能之事。

對(duì)于貴人鳥在內(nèi)的眾多體育概念股來(lái)說(shuō)，一個(gè)不可逆轉(zhuǎn)的事實(shí)是，整個(gè)A股大的環(huán)境在進(jìn)入價(jià)值回歸的周期。IPO開閘，各類借殼并購(gòu)嚴(yán)加管控，類似注冊(cè)制的推進(jìn)表明了監(jiān)管層的態(tài)度。

也就是說(shuō)，在未來(lái)，A股市場(chǎng)的新股供給會(huì)源源不斷，供給增加整個(gè)股市的價(jià)格就被攤薄，市場(chǎng)的總體估值中樞就會(huì)下調(diào)，殼資源的價(jià)值大大縮水。未來(lái)，呈現(xiàn)的景象可能會(huì)是今天的新三板的狀態(tài)，頭部的公司吸收大量的資金，而大批上市的公司因?yàn)槔麧?rùn)資產(chǎn)不夠優(yōu)質(zhì)，交易活躍度急劇下降。

因此，未來(lái)公司的市值能否做大，就無(wú)限趨近于公司自身的核心價(jià)值。真正做實(shí)打?qū)嵉氖虑�，摒棄了炫目的資本運(yùn)作和概念炒作，業(yè)績(jī)做出增長(zhǎng)，有效的利潤(rùn)釋放，類似公司會(huì)成為新的寵兒。

就類似今日市場(chǎng)對(duì)于貴人鳥復(fù)牌的反饋，不合理的收購(gòu)價(jià)格就會(huì)回調(diào)，不合理的高市值也會(huì)下降，一切都在遵循價(jià)值回歸的大趨勢(shì)。

據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，目前貴人鳥至少已斥資8億元參與投資了各類公司。從公司布局的軌跡來(lái)看，董事長(zhǎng)林天福一方面對(duì)于主營(yíng)業(yè)務(wù)毫不放松，希望通過(guò)并購(gòu)來(lái)擴(kuò)大市場(chǎng)份額，如收購(gòu)杰之行50.01%的股份等。另一方面，也通過(guò)收購(gòu)股權(quán)等方式加強(qiáng)在體育產(chǎn)業(yè)方面的布局。

未來(lái)留給這家晉江系的運(yùn)動(dòng)品牌任務(wù)還是很大、很多，我們也希望貴人鳥能夠不謂艱難，在體育產(chǎn)業(yè)中成功突圍。