波司登的自我革新 成功聚焦羽絨服主業(yè)

　　今年，波司登聚焦羽絨服主業(yè)，全面從產(chǎn)品、渠道和品牌力方面進(jìn)行了一系列的自我革新。

　　體現(xiàn)在，波司登攜手國際一流供應(yīng)商和設(shè)計師，在設(shè)計、原料、技術(shù)、工藝等方面進(jìn)行持續(xù)優(yōu)化與創(chuàng)新。如不久前與Ralph Lauren前設(shè)計總監(jiān)Tim Coppens、師從山本耀司的Ennio Capasa、LV和巴黎世家前設(shè)計師Antonin Tron合作，推出“波司登×國際設(shè)計師聯(lián)名款”系列。其設(shè)計的新產(chǎn)品不但能融合當(dāng)下時尚元素和頂級技術(shù)工藝，在兼顧保暖和時尚的品質(zhì)設(shè)計，受到海內(nèi)外明星及時尚達(dá)人的追捧，一經(jīng)上線便被搶購一空。入冬以來，線下店鋪大排長龍狀況更是常見。既然產(chǎn)品在線下受到消費(fèi)者的追捧，那證明了其線上銷售額爆發(fā)式增長是有跡可循的。

　　2018年的“雙十一”，波司登成為首家預(yù)售破億元的服裝品牌，在正式開售后，其銷售額更是1小時超2億元，2018年“雙十一”全天，波司登全品牌線上線下全渠道總銷售高達(dá)7.4億元。而2018年“雙十一”全網(wǎng)零售額前十個品類，羽絨服排第二位，僅次于手機(jī)。

　　這里能發(fā)現(xiàn)，2018年有個趨勢是很明顯的，就是羽絨服在國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)滲透率提升進(jìn)程已經(jīng)開啟了，也基于我國羽絨服的普及率較低的這樣一個大背景。

　　剛過去的2018年的“雙十二”，波司登再次迎來佳績，再次對這個趨勢double-check了一次。2018年的“雙十二”全天波司登在全渠道銷售額突破5.1億元，而天貓旗艦店的同比增長更是達(dá)到179%。

　　值得注意的是，雖然2018年雙12波司登服飾行業(yè)單店排名仍是第2名，但2018年雙11排名是女裝行業(yè)排名第4名、男裝第7名，而雙12是女裝已經(jīng)躍升至第2名，男裝行業(yè)排名也同樣提升至第2名，排名提升的幅度更大。一方面體現(xiàn)了，在兩個具有代表性的網(wǎng)絡(luò)購買節(jié)中，消費(fèi)者對波司登的產(chǎn)品依然維持著旺盛的需求，網(wǎng)絡(luò)上的品牌知名度和銷路已經(jīng)打開，今年進(jìn)入了加速階段；另一方面，波司登與快時尚行業(yè)龍頭優(yōu)衣庫的差距，目前正在縮小，并且前者正保持著良好的增長勢頭，而明年競爭戰(zhàn)果如何，我們也非常期待。

　　就在近日，筆者親赴北京參加“決戰(zhàn)港股2018——海外投資系列峰會”，也因此有機(jī)會參與到了近期備受關(guān)注的中國最大的品牌羽絨服運(yùn)營商波司登(3998.HK)集團(tuán)的全程路演，下文結(jié)合當(dāng)天內(nèi)容主要對公司投資亮點(diǎn)及價值進(jìn)行梳理。

　　本調(diào)研報告的內(nèi)容摘要如下：

　　(1)整體行業(yè)概況及競爭環(huán)境；

　　(2)波司登的品牌轉(zhuǎn)型與戰(zhàn)略聚焦；

　　(3)波司登的六大核心投資亮點(diǎn)；

　　(4)波司登的財務(wù)狀況及未來業(yè)務(wù)規(guī)劃。

　　正文部分：

　　一、整體行業(yè)概況及競爭環(huán)境

　　根據(jù)中國紡織服裝行業(yè)調(diào)查顯示，在2017年，中國整體羽絨服行業(yè)的市場規(guī)模已經(jīng)達(dá)到976億元人民幣，預(yù)計在未來5年，中國整體品牌羽絨服增長可以達(dá)到12-13%。縱觀整個全球羽絨服市場，行業(yè)增速在未來3-5年依然高于10%。

　　在整體增長的環(huán)境里，行業(yè)競爭格局如何？中國前十大品牌羽絨服運(yùn)營商里面，行業(yè)前十大占到中國羽絨服市場的45%左右，從這點(diǎn)看競爭格局相對比較穩(wěn)定，但未來還是存在向中高端高速發(fā)展的趨勢，也就是說行業(yè)集中度還有進(jìn)一步提升的空間；像后面排名靠后的一些品牌羽絨服的運(yùn)營商則相對分散，雜牌及生產(chǎn)規(guī)模不大的羽絨服運(yùn)營商數(shù)量很多，行業(yè)蘊(yùn)藏整合機(jī)會，落后產(chǎn)能或品牌力不足的運(yùn)營商或?qū)⒚媾R邊緣化；綜合來說，行業(yè)集中度的提升能有利于龍頭公司更快發(fā)展。

　　另外，值得一提的是中國的羽絨服普及率問題，中國市場上羽絨服普及率相當(dāng)?shù)�，雖然中國地大物博，無論從經(jīng)度和維度的跨度都是相當(dāng)大，但中國羽絨服的普及率不足10%，對標(biāo)同樣跨度的歐美地區(qū)其羽絨服普及率超過30%，對標(biāo)日本市場的羽絨服普及率高達(dá)70%。

　　所以，這個留給國內(nèi)品牌羽絨服運(yùn)營商的機(jī)會和市場空間是非常巨大的，投資者應(yīng)該比較容易理解到為什么波司登的使命是“溫暖全世界”。與此同時，波司登未來發(fā)展方向是希望把自己打造成為受全球尊敬的中高端功能性服飾集團(tuán)。

　　波司登已深扎在羽絨服市場接近半個世紀(jì)(進(jìn)入行業(yè)已超42年)，在中國羽絨服市場占有率第一。在過去這段時間里面，波司登實際累計銷售服裝數(shù)量超過2億件，而其擁有中國最先進(jìn)的服裝物流園，現(xiàn)在線上線下累積會員數(shù)超過870萬，實際活躍會員數(shù)達(dá)到546萬左右，同時也擁有超過175項專利。

　　二、波司登的品牌轉(zhuǎn)型與戰(zhàn)略聚焦

　　2017、2018年是波司登的二次創(chuàng)業(yè)時期，在這段時期，波司登實現(xiàn)了強(qiáng)勢回歸，為什么會有這樣的轉(zhuǎn)型？這跟整體行業(yè)的變化有一定關(guān)系，整體行業(yè)上的競爭壓力有來自于境外的某幾個比較專攻品牌羽絨服的大型品牌商，也有在中國市場上以四季化為主的時尚服裝類的企業(yè)對公司帶來的沖擊。

　　通過梳理過去幾年的戰(zhàn)略規(guī)劃的時候，發(fā)現(xiàn)了一個消費(fèi)現(xiàn)象：中國消費(fèi)者提起波司登品牌的時候，絕大部分第一個反應(yīng)就會把波司登和品牌羽絨服直接做了一個連接，秉承這樣的市場調(diào)研和對品牌認(rèn)知，管理層在2018年初開始進(jìn)行品牌轉(zhuǎn)型，整體戰(zhàn)略方向聚焦主品牌，聚焦主航道，收縮多元化。波司登品牌真正能釋放自己品牌價值的關(guān)鍵點(diǎn)就是在極大化拓展其品牌羽絨服業(yè)務(wù)，在第二次創(chuàng)業(yè)時期公司進(jìn)行了一系列品牌重塑和品牌升級活動。

　　2018年是波司登的新征程，我們看到下面這張圖的最左邊，這是曾經(jīng)的波司登，我相信大多數(shù)人曾經(jīng)見過波司登存在的形式，但是在2018年年初到現(xiàn)在，其實無論從產(chǎn)品建設(shè)、產(chǎn)品優(yōu)化還是品牌推廣還是渠道建設(shè)層面，波司登做了一個鋪天蓋地的全方位的轉(zhuǎn)型，截止到現(xiàn)在外界已經(jīng)可以看到非常不一樣的波司登。

　　三、波司登的六大核心投資亮點(diǎn)

　　(1)多維度做品牌重塑

　　簡單來講可以分為兩大類：第一類是大型秀場；波司登透過中國最具權(quán)威的央視平臺，打響了品牌重塑的第一槍，之后舉辦三場大秀，分別在北京水立方走秀、紐約時裝周和三國聯(lián)名設(shè)計師走秀，大秀現(xiàn)場均有國際知名設(shè)計師悉數(shù)到場，國際化靈感與中國傳統(tǒng)文化的碰撞，這些轉(zhuǎn)變確實向消費(fèi)者傳遞了產(chǎn)品的極速多元化，以及新鮮感帶來的驚喜。

　　第二類從消費(fèi)者日常生活點(diǎn)滴逐漸滲透；例如和分眾傳媒進(jìn)行合作樓宇廣告投放、與中國一線城市的影院合作播宣傳大片；運(yùn)用新媒體渠道：小紅書、明星帶貨、社交媒體傳播等多渠道模式。并且建立會員模式，目前，線上線下整體會員總數(shù)超過870萬，活躍會員達(dá)到546萬，平均消費(fèi)轉(zhuǎn)化率達(dá)到62%。根據(jù)數(shù)據(jù)分析，波司登的品牌逐漸走向年輕化和時尚化，25歲以下會員占比在18年增長到10%，而在17年這個占比僅為5%。整體會員年齡正在下沉至26-40歲的中堅力量。

　　(2)快速、高效的供應(yīng)鏈系統(tǒng)

　　通過八大物流分倉，與工廠及銷售終端三點(diǎn)協(xié)作；根據(jù)不同地域的庫存水平，系統(tǒng)智能化快速下單，建立物流快反機(jī)制和系統(tǒng)。

　　(3)產(chǎn)品再升級

　　波司登產(chǎn)品主要分為兩類：基本款和中高端。兩條線滿足不同需求，基本款簡單來說就是常青款，這一系列是公司全年銷售重要的支撐；另外就是中高端產(chǎn)品，比如走秀款和知名IP款。

　　(4)全輻射、高滲透的渠道

　　集團(tuán)品牌羽絨服業(yè)務(wù)項下的中國線下終端有4500多家，橫跨29個省，占據(jù)289個城市，并且上半年做了渠道優(yōu)化和終端梳理。截至目前，波司登品牌的線下渠道結(jié)構(gòu)中，購物中心占比為6%，商場占比23%，專門店占比近71%；且波司登還有繼續(xù)開拓購物中心渠道的計劃，這對于全覆蓋、高滲透目標(biāo)已經(jīng)達(dá)到了一個質(zhì)的飛躍。

　　(5)終端新起點(diǎn)，提振銷售能力

　　銷售能力是服裝行業(yè)的實力競爭關(guān)鍵點(diǎn)，波司登品牌對線下3400多家終端銷售點(diǎn)進(jìn)行改造；通過換新標(biāo)、重新裝修、陳列指導(dǎo)、對銷售人員擇優(yōu)培訓(xùn)、統(tǒng)一話術(shù)等方式改善消費(fèi)體驗感，這一提振在上一財報年銷售收益上已有所呈現(xiàn)。

　　(6)管理層深諳行業(yè)規(guī)則，員工激勵政策綁定未來共同利益

　　企業(yè)的長久持續(xù)性發(fā)展離不開核心員工的同心同德，波司登的核心高管在行業(yè)內(nèi)都擁有超過20年的實戰(zhàn)經(jīng)驗。通過股票、期權(quán)等方式激勵員工，從業(yè)績和公司未來長久穩(wěn)定發(fā)展層面深度綁定核心人員，不讓人才流失，這種模式對公司的穩(wěn)定性和行業(yè)深耕能力都是具有極大促進(jìn)。

　　四、波司登的財務(wù)狀況及未來業(yè)務(wù)規(guī)劃

　　在過去6個月里面，波司登的營收增長了16.4%，毛利率提升2.2%，經(jīng)營利潤率較上一個財年提升2.9%。觀察到其收入整體的分布，品牌羽絨服在這個財年仍然是整體收入的核心，占到整體收入的51.5%；第二塊大的業(yè)務(wù)是貼牌加工業(yè)務(wù)占了整體收入的32.1%，這不是全年的業(yè)態(tài)，上下半年的整體收入構(gòu)成比例不太一樣，因公司解釋說，貼牌加工業(yè)務(wù)本身也是更多放在上半年，以緩解非旺季產(chǎn)能過剩問題，下半年OEM理論上不會增長這么多，所以我預(yù)計全年貼牌加工業(yè)務(wù)占了整體收入的比例會比上半年會低。

　　從整體收入來講，波司登的品牌羽絨服在上一個財年增長比較快，同比約為24%左右，而女裝在近半個財年增長比較穩(wěn)定，同比增長6.6%。

　　其中，有投資者留意到多元化業(yè)務(wù)在今年上半年進(jìn)行了比較明顯的收縮，公司方面預(yù)計全年會有大概80-90%的收縮。比較有亮點(diǎn)的是，波司登的毛利率在提升，因為整體收入更多的貢獻(xiàn)來自于品牌羽絨服，品牌羽絨服貢獻(xiàn)最多肯定的是波司登。公司重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)的是，波司登上半年毛利率更多是來自于平均ASP的提升，但不是來自于降低成本，更多來自品牌重塑和升級。成本原材料比重最大的類別：絨，在過去2-3年里面絨行業(yè)價格在上漲，但公司有一個非常明顯的競爭優(yōu)勢，基于它在羽絨服行業(yè)里面深扎將近半世紀(jì)，跟中國羽絨大型供應(yīng)商維持了長期穩(wěn)定的關(guān)系，簡單總結(jié)關(guān)鍵地方，這個毛利率提升更多來自于品牌建設(shè)所帶來的紅利。

　　運(yùn)營開支上半年實際費(fèi)效比和上一個半年基本持平，因為一系列品牌建設(shè)，分銷開支在運(yùn)營開支占的比重相對高一點(diǎn)。存貨水平目前處于比較健康的水平，公司提醒了投資者不要著眼于短期(即半年)的存貨水平年，該數(shù)據(jù)參考全年更加能接近客觀水平。據(jù)此，我留意到波司登的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)在全年來看有著非常明顯的下降，上一個財年存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)是111天，較前一個財年明顯下降43天，加上應(yīng)收或者應(yīng)付的周轉(zhuǎn)時間也是在逐年下降，總體上反應(yīng)出公司的運(yùn)營周轉(zhuǎn)能力趨向非常健康的水平。

　　最后，談及公司未來的規(guī)劃，公司表示對于羽絨服業(yè)務(wù)比較想著重于品牌建設(shè)。

　　今年整體的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，開篇的內(nèi)容曾提及波司登今年轉(zhuǎn)型策略是要聚焦主航道、聚焦主品牌、收縮多元化，為什么要收縮多元化？其主要目的不想在消費(fèi)者市場上打散了給波司登品牌羽絨服的聚焦度。