在招股說明書中，貴人鳥對行業(yè)前景描述充滿溢美之辭，以李寧、安踏等公司2010年之前的業(yè)績表現(xiàn)佐證行業(yè)增長潛力，但卻對2011年內(nèi)地體育品牌全行業(yè)低迷的現(xiàn)狀只字未提。全行業(yè)陷入窘境，貴人鳥卻能獨善其身，業(yè)內(nèi)人士大呼看不懂。
大量關(guān)店、業(yè)績增速滑坡、遭受投行評級降低……
香港聯(lián)交所掛牌的內(nèi)地體育運動品牌，2011年集體遭遇滑鐵盧，相關(guān)上市公司股價也基本處于歷史最低位置。
然而令人意外的是，準(zhǔn)備上市融資的內(nèi)地三線體育品牌“
貴人鳥”卻亮出了一份靚麗的招股說明書。
在招股說明書中，貴人鳥對行業(yè)前景描述充滿溢美之辭，以
李寧、
安踏等公司2010年之前的業(yè)績表現(xiàn)佐證行業(yè)增長潛力，但卻對2011年內(nèi)地體育品牌全行業(yè)低迷的現(xiàn)狀只字未提。
全行業(yè)陷入窘境，貴人鳥卻能獨善其身，業(yè)內(nèi)人士大呼看不懂。
業(yè)績蹊蹺大增
意欲A股市場登陸的貴人鳥帶來了一份異常靚麗的招股說明書。貴人鳥招股說明書披露，2011年總營業(yè)收入達(dá)到26.49億元，2010年同期的業(yè)績僅為15.35億元。
按照監(jiān)管層的相關(guān)信息披露規(guī)則，在招股說明書最顯著位置，應(yīng)該首先對擬上市公司可能面臨的風(fēng)險對投資者進(jìn)行明確提示。貴人鳥招股書顯示只有四大風(fēng)險：應(yīng)收賬款風(fēng)險，所得稅優(yōu)惠到期風(fēng)險，經(jīng)銷商模式風(fēng)險以及原材料、勞動力成本上升風(fēng)險。
然而在業(yè)內(nèi)人士眼中，貴人鳥面臨的最大風(fēng)險是全行業(yè)衰退帶來的系統(tǒng)性風(fēng)險。
一位不愿透露姓名的券商研究員告訴記者，經(jīng)過前三年的快速擴(kuò)張，各體育品牌基本進(jìn)入了發(fā)展瓶頸期。2008年奧運會后，體育品牌在內(nèi)地的擴(kuò)張明顯提速，開店戰(zhàn)略帶來的規(guī)模效益已經(jīng)完成了充分的業(yè)績釋放。
去年下半年以來，體育運動品牌的行業(yè)環(huán)境越發(fā)窘迫。香港上市公司
匹克在其財報中披露，2011年第四季度，公司同店銷售增長僅為1.7%，遠(yuǎn)低于前三季度的水平。有投行預(yù)測，匹克2011年的積壓庫存最快也要到2012年四季度才能消化完成。
同時，去年內(nèi)地體育品牌中表現(xiàn)相對較好的特步也遭遇了投行的降級。招商證券（香港）認(rèn)為，今年特步業(yè)績將出現(xiàn)大幅放緩，同時公司將繼續(xù)維持緩慢開店策略，2012年凈利潤將下降0.6%。招商證券給出特步弱于大勢的評級。
行業(yè)龍頭業(yè)績表現(xiàn)低迷不振，而意欲A股市場登陸的貴人鳥卻帶來了一份異常靚麗的招股說明書。
貴人鳥招股說明書披露，2011年總營業(yè)收入達(dá)到26.49億元，2010年同期的業(yè)績僅為15.35億元。行業(yè)內(nèi)眾多知名企業(yè)的表現(xiàn)卻遠(yuǎn)不如貴人鳥抓眼球，同期特步應(yīng)收從44.58億元增至55.48億元，
361度從43.31億元增至54.62億元。
記者查閱大量港股相關(guān)體育用品類上市公司研報后發(fā)現(xiàn)，境內(nèi)外投行對該行業(yè)2012年前景預(yù)期普遍悲觀，特步、安踏等上市公司遭遇評級下調(diào)。
上述研究員告訴記者，貴人鳥與李寧、安踏等品牌相接近，貴人鳥逆行業(yè)高增長與行業(yè)現(xiàn)狀顯得格格不入。
耐人尋味的是，在貴人鳥招股說明書中，對李寧、安踏、特步等香港上市公司的數(shù)據(jù)均截至2010年，上述公司均體現(xiàn)連續(xù)增長態(tài)勢。然而，針對行業(yè)形勢最為嚴(yán)峻的2011年，貴人鳥卻只字不提，不但對于競爭對手的滑坡態(tài)勢沒有絲毫描述，反而繼續(xù)對行業(yè)前景大肆正面渲染。
資深投資人士指出，貴人鳥在其招股說明書中信息披露有選擇性傾向和誤導(dǎo)性陳述嫌疑，《上市公司信息披露管理辦法》規(guī)定：信息披露義務(wù)人應(yīng)當(dāng)真實、準(zhǔn)確、完整、及時地披露信息，不得有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏。
“大佬”關(guān)店“小鳥”圈錢
貴人鳥關(guān)店比例的提高，一方面體現(xiàn)了公司開店速率的放緩，另一方面也預(yù)示著過去兩年快速擴(kuò)張的店面陸續(xù)進(jìn)入淘汰期。
根據(jù)招股說明書披露的募股資金投向，總計8.8億元的募集資金中，5.5億元將投向新開店面建設(shè)，1.8億元擴(kuò)建鞋生產(chǎn)基地產(chǎn)能，研發(fā)項目合計不足1500萬元。預(yù)計新開店鋪資金投向?qū)⒊^60%，如果將補(bǔ)充流動資金計算在內(nèi)，IPO完成后店面資金投資比例將接近80%。
與貴人鳥幾乎同時公告登陸A股市場的
喬丹體育，則把IPO募股資金的投資重點放在了產(chǎn)能擴(kuò)張上。喬丹體育招股說明提示，公司預(yù)計募集資金12億元，直營店建設(shè)約4.6億元，鞋生產(chǎn)基地項目4.9億元，開店資金投向不足募股資金的一半。
經(jīng)過去年一年的陣痛，安踏、匹克、361度等品牌紛紛放緩了開店速率。
“體育品牌現(xiàn)在太不好做了，老店還可以，新店難賺錢�！蹦持w育品牌北京大區(qū)銷售區(qū)長劉科告訴記者，今年在北京新開的幾家店都在虧損狀態(tài)，現(xiàn)在核心商圈的鋪店工作已經(jīng)基本完成，只能向周邊新開商場進(jìn)行店面擴(kuò)張，他們在清河地區(qū)、朝陽路地區(qū)的兩家商場新開的店，租金與市內(nèi)商圈接近，客流量卻少得多。
李寧經(jīng)過多年的運作，目前全部店面水平控制在7000家，安踏水平與李寧基本接近，其他品牌總店面在5000~7000家不等。劉科認(rèn)為，主流品牌已經(jīng)基本完成了對國內(nèi)一二線城市的覆蓋，貴人鳥在一二線城市單店規(guī)模、盈利能力上與其他品牌存在明顯差距，公司著力打造的三四線城市，能否獲得足夠的盈利很值得懷疑。
劉科告訴記者，貴人鳥產(chǎn)品相對其他品牌較為低端，產(chǎn)品售價也定得較低，按照行業(yè)一般模式，經(jīng)銷商拿貨基本為4折，低端品牌的零售折扣力度往往比較大，經(jīng)銷商的利潤會受到一定侵蝕。
“行業(yè)經(jīng)銷商一旦進(jìn)貨量下降，對企業(yè)業(yè)績造成的侵蝕相當(dāng)大�！眲⒖票硎荆笃放票热�
阿迪達(dá)斯、李寧把全部代理權(quán)交給百麗國際等著名渠道品牌，對產(chǎn)品消化能力比較有保障，像貴人鳥這樣的品牌，對經(jīng)銷商依賴嚴(yán)重，去年下半年各品牌的
訂貨會普遍不夠理想。市場形勢不好，經(jīng)銷商會迅速降低進(jìn)貨量，小品牌的抗風(fēng)險能力遠(yuǎn)較大品牌低。
雖然貴人鳥把IPO投向重點放在了開店上，近幾年公司的關(guān)店比率也呈提高趨勢。2009年貴人鳥開店969家、關(guān)店80家，關(guān)店比8%；2010年新開2070家、關(guān)店161家，約為8%；2011年新開店鋪1190家，關(guān)店達(dá)到了202家，關(guān)店比飆升到了17%。
前述分析師告訴記者，
服裝鞋帽類企業(yè)都會維持一個正常的關(guān)店比例，淘汰掉盈利不佳的門店，提升整體盈利水平。一般來說，關(guān)店比維持在10%比較合理，新開店面經(jīng)過2年左右的運作，依然不能夠達(dá)到理想盈利，就會采取關(guān)店。貴人鳥關(guān)店比例的提高，一方面體現(xiàn)了公司開店速率的放緩，另一方面也預(yù)示著過去兩年快速擴(kuò)張的店面陸續(xù)進(jìn)入淘汰期。今年行業(yè)形勢較去年繼續(xù)惡化，預(yù)計貴人鳥的關(guān)店比例有可能創(chuàng)出新高。
業(yè)內(nèi)人士指出，貴人鳥正面臨著巨大的關(guān)店風(fēng)險，卻以開店作為上市融資的主要項目，這不能不讓人懷疑其圈錢的目的。
行業(yè)潛規(guī)則：上市前沖量
一位研究員告訴記者，“作為一家運動品牌企業(yè)，貴人鳥旗下存在大量代理商、加盟商、加盟店，復(fù)雜的財務(wù)往來，也提供了修飾業(yè)績的可能。”
相對于競爭對手李寧、安踏、361度、
鴻星爾克選擇港股上市，貴人鳥選擇登陸A股市場則更耐人尋味。
有投行人士對記者表示，“李寧、安踏等公司大多有外資股東駐扎其中，選擇香港上市既可以提高品牌影響力，也可以為外資股東套現(xiàn)提供便利通道。貴人鳥選擇A股市場，主要還是出于融資額的考慮，A股主板整體市盈率水平較香港依然偏高，李寧、安踏等品牌市盈率維持在10倍以內(nèi)，而貴人鳥登陸A股以目前的市場狀況，可以獲得超過20倍的溢價認(rèn)購，融資總額較香港高得多�！�
“同時在港股市場，內(nèi)地體育品牌的市場前景不妙，特步、361度等公司的股價基本處于歷史最低位置，貴人鳥能否獲得足額認(rèn)購恐怕都是個問題�！鄙鲜鐾缎腥耸窟M(jìn)一步表示。
值得關(guān)注的是，作為一家勞動力密集型的上市公司，稅收政策對公司業(yè)績影響巨大。
資料顯示，貴人鳥屬于外商投資企業(yè)，2008年起開始享受國家“兩免三減半”的稅收優(yōu)惠。然而，貴人鳥的稅收優(yōu)惠期到2013年即將面臨終止，公司招股說明書披露，屆時如果國家沒有其他新的稅收優(yōu)惠政策出臺，貴人鳥的所得稅稅率將升至25%。
根據(jù)貴人鳥招股說明書披露的信息，2009年至2011年，所得稅優(yōu)惠占凈利潤比例分別達(dá)到30.46%、14.85%和10.36%，如果2013年后稅收優(yōu)惠被徹底取消，對公司業(yè)績的稀釋作用不言而喻。貴人鳥也承認(rèn)，稅收優(yōu)惠取消將會對公司的稅后利潤產(chǎn)生不利影響。
2012年，體育品牌面臨嚴(yán)峻考驗，貴人鳥完成IPO招股后，能否繼續(xù)保持高增長要打個大大的問號。一旦公司增速下滑，同時稅收優(yōu)惠再遭取消，貴人鳥業(yè)績難免變臉。
某著名券商紡織品行業(yè)研究員告訴記者，服裝鞋帽類上市公司上市之前大多有一個集中沖量的過程，所謂集中沖量是指上市公司快速擴(kuò)張產(chǎn)能，同時鋪店到貨，體現(xiàn)在財務(wù)報表中，公司的業(yè)績可能非常好。但是，集中“沖量”也帶來了巨大的庫存壓力，一家A股已經(jīng)掛牌的女鞋品牌股票，上市近3年時間依然沒有完成對上市前沖量的有效消化，同時拖累公司業(yè)績增速水平下滑。
同時，上述研究員告訴記者，作為一家運動品牌企業(yè)，旗下存在大量代理商、加盟商、加盟店，復(fù)雜的財務(wù)往來，也提供了修飾業(yè)績的可能。記者就上述問題致電貴人鳥證券事務(wù)部，相關(guān)人員以董秘聯(lián)系不上為由拒絕了記者的采訪。
經(jīng)過多次聯(lián)系，一位貴人鳥相關(guān)人士做出回應(yīng)，“貴人鳥不存在修飾業(yè)績的問題，公司與旗下加盟商、店面的財務(wù)往來均符合規(guī)定�！痹撊耸窟�表示對所謂上市“沖量”并不知情，公司一切正常。
在2011年全行業(yè)低迷的背景下，貴人鳥業(yè)績“一切如�！�，讓投資者越發(fā)擔(dān)憂上市后的“不如�！�。
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